Качество отчетности эмитентов.

Качество отчетности — важный фактор, который нужно учитывать при полноценном анализе ценных бумаг. Наши инвестиционные решения в значительной степени зависят от цифр из финансовых отчетов эмитентов. А что, если эти цифры не вполне верно отражают экономическую действительность? В этой статье разберем как и почему отчетность может искажать реальность, а также обсудим способы оценить качество отчетности.

РСБУ или МСФО?

Говоря об отчетности, я имею в виду, прежде всего, документы, составленные по международным стандартам финансовой отчетности (МСФО). Компании, акции которых обращаются на бирже, составляют свою отчетность не только по российским стандартам бухгалтерского учета (РСБУ), но и по международным. И это очень хорошо для нас, инвесторов. Дело в том, что принципы МСФО нацелены на как можно более полное и точное отражение экономической сути деятельности компании, а не на выполнение формальных требований законодательства. Поэтому инвестиционный анализ лучше проводить именно на основании отчетов по МСФО.

У МСФО и РСБУ есть много существенных отличий. Одно из наиболее значимых — это отражение в отчетности по МСФО консолидированных результатов деятельности всего бизнеса компании, включая дочерние общества. В РСБУ не предусмотрена возможность консолидации отчетности всех юридических лиц холдинга. Именно это зачастую порождает большую часть расхождений в отчетах по МСФО и РСБУ. А помимо этого, есть и еще целый ряд различий, которые делают международную отчетность более ценной для анализа, да и более понятной для интерпретации результатов деятельности компании.

Значит ли это, что на отчетность по РСБУ можно совсем не смотреть? К сожалению, нет. Приходится заглядывать и в российские отчеты. Как минимум, потому, что российские компании могут выплачивать дивиденды только при наличии прибыли по РСБУ. И именно достоверность цифр в графе «Чистая прибыль» и является для меня тем, что определяет качество отчетности. Причем это верно и для отчетности по МСФО. При всех своих достоинствах международная отчетность тоже не обходится без искажений.

Как и почему искажается отчетность?

Нужно начать с того, что почти все цифры в отчетности зависят от оценки бухгалтером и менеджментом различных аспектов деятельности компании. «Почти» потому, что есть замечательная категория показателей, которые всегда отражают реальные факты. Это денежные средства и их движение. Да, «кэш» — это объективные цифры. А все остальные статьи отчетности — результат применения учетных политик и субъективных суждений. Как в национальных, так и в международных стандартах есть определенные допуски, в пределах которых компании могут «играть» с цифрами. Речь не о противозаконных манипуляциях, а о некоторых корректировках в «серых зонах», которые могут пройти аудит и попасть в итоговую отчетность.

Что движет менеджментом, когда он пытается «приукрасить» отчетность? В первую очередь, это, конечно, премии и различные вознаграждения, которые привязаны к результатам деятельности. Чем «красивее» результаты, тем выше бонусы управленцев. Похожая мотивация на «подгонку» отчетности под нужные цифры возникает при попытке менеджмента выжать максимум из стимулирующих опционных программ. Ну и наконец, немаловажная причина — ковенанты. Ковенанты — это особые условия, которые банки любят вписывать в кредитные договоры, чтобы ограничить риски неплатежеспособности заемщика. Нарушение ковенант может грозить компании штрафными санкциями, увеличением процентной ставки по кредиту или даже требованием досрочного погашения. Конечно, в таких условиях многие руководители стремятся удержать отчетные цифры в очерченных ковенантами границах.

Есть ряд областей бухгалтерского учета, в которых субъективные оценки и внутренние политики значительнее влияют на цифры:

  • Износ и амортизация;
  • Создание различных резервов;
  • выбор способа учета материалов (LIFO, FIFO, WAC);
  • пенсионные планы для работников;
  • оценка нематериальных активов, особенно гудвилла.

К сожалению, в совокупности все эти статьи могут очень существенно влиять на общее качество отчетности.

Как и зачем оценивать качество отчетности?

Начнем с «зачем». Основных причины две. Во-первых, инвестору нужно представлять реальное положение дел в компании и оценить экономику бизнеса максимально объективно. Или, как минимум, понимать, что на какую-то отчетность полагаться нельзя. Во-вторых, искажения в отчетности мешают корректному сопоставлению отчетов разных периодов. Также это затрудняет сравнение с конкурентами, использующими другие подходы и допущения в учете.

Качество отчетности во многом определяется достоверностью значений чистой прибыли. В этом свете нужно помнить, что в законных границах сложнее всего манипулировать операционной прибылью. Операционная прибыль — это всего лишь выручка минус себестоимость. А вот далее, по мере того как из нее вычитаются амортизация, резервы и различные корректировки, объективность цифр падает все больше и больше.

Отсюда следует простое правило. Если динамика операционной рентабельности сильно расходится с динамикой рентабельности по чистой прибыли, то следует задуматься. Например, операционная рентабельность падает в результате снижения эффективности компании. А рентабельность по ЧП остается прежней или снижается гораздо медленнее. Это может означать, что менеджмент пытается «нарисовать» чистую прибыль, чтобы замаскировать проблемы в бизнесе.

Показатели «качества прибыли».

Одним из простых, но в то же время показательных, коэффициентов является отношение «прочие совокупные доходы» / «чистая прибыль». Если в общей сумме чистой прибыли «прочие доходы» составляют значимую (более 10%) величину, то чистая прибыль перестает выглядеть такой уж «чистой». Резкий рост этого коэффициента в очередном отчете тоже должен вызвать подозрение у внимательного инвестора.

Чуть более сложный, но и более показательный коэффициент, разработан Ричардом Слоаном (Richard Sloan) в 1996 году (ссылка на его исследование). Для расчета коэффициента Слоана (Sloan ratio) нужно сначала из чистой прибыли вычесть операционный и инвестиционный денежные потоки (Net Income — Cash Flow From Operations — Cash Flow From Investments). Полученная сумма и будет отражать объем различных побочных начислений. Далее всего лишь нужно разделить эту цифру на сумму активов. Если коэффициент Слоана находится в диапазоне от -10% до 10%, значит объем начислений несущественный. Зоны от 10% до 25% как на положительной, так и на отрицательной сторонах — это повод для беспокойства и дополнительного анализа. Ну а результат свыше 25% и менее -25% — это явный признак низкого «качества прибыли». Если высокие значения этого показателя характерны для компании из года в год, лучше вообще обходить такого эмитента стороной.

Ну и наконец, есть еще коэффициент начислений (accruals ratio). Рассчитывается он следующим образом:

  1. Находим чистые операционные активы (Net Operating Assets — NOA). Это разница между активами без наличных средств и депозитов и общими обязательствами без общего долга. NOA = (Активы — наличные средства) — (Общие обязательства — Общий долг).
  2. Находим изменение чистых операционных активов за прошедший период. Для этого из NOA этого года вычитаем NOA прошлого.
  3. Находим среднюю величину чистых операционных активов за этот и прошлый период. Просто складываем NOA этого и прошлого года и делим на 2.
  4. Делим изменение NOA из п. 2 на среднюю величину NOA из п. 3 и получаем accruals ratio.

Чем выше коэффициент, тем ниже качество отчетности. Значение до 15% можно считать приемлемым.

Как мы видим, инвестору следует быть очень внимательным при анализе отчетности. Вдумчивое отношение к содержанию отчетов позволит избежать иллюзий о перспективах компании. Оценивайте качество отчетности любым из предложенных инструментов и делайте соответствующие выводы. Это повысит точность Вашего инвестиционного анализа и, в конечном счете, увеличит вероятность успешных инвестиций.

Поделиться

Оставить комментарий

Пожалуйста, авторизуйтесь чтобы добавить комментарий.
  Подписаться  
Уведомление о
Закрыть меню