Ушедший 2020-й оставил нам в наследство следы нарастающих противоречий между экстремально мягкой денежно-кредитной политикой и буксующей экономикой в форме повышенной волатильности. Движения рынков уже в прошлом году стали более размашистыми и стремительными. И, скорее всего, и в наступившем 2021-м в этом смысле будет весело.

Высокая волатильность – это благодатная почва для спекулятивных историй. А значит в ближайшее время нам предстоит чаще обычного встречать истории феерического успеха вложений в какой-нибудь «единственно-правильный» портфель или в отдельные хайповые активы. Историй не менее впечатляющих убытков (а тем более историй просто убытков) будет, безусловно, еще больше, только нам они будут попадаться на глаза не так часто. Успехами (даже не всегда реальными) люди делятся с миром гораздо охотнее, чем неудачами (даже самыми взаправдашними). Но эта забавная особенность информационного поля никак не отменяет необходимости всем типам инвесторов управлять своими портфелями и принимать рациональные решения в том числе и в условиях высокой турбулентности рынков.

Преимущества пассивных стратегий

Казалось бы, проще всего в этом деле должно быть пассивным индексным инвесторам. Но это так только отчасти. Ведь, как мы помним, абсолютно пассивное управление активами – это миф. К тому же очень легко и приятно быть пассивным инвестором на растущем рынке. Особенно в текущей маниакальной фазе рынка, когда любая коррекция стремительно выкупается под натиском растущей денежной массы. А вот когда наступит настоящий медвежий рынок, то прелесть пассивного следования за индексами померкнет для очень многих инвесторов. Даже для многих из тех, кто сейчас считает себя психологически готовым к длительным просадкам.

Итак, в любом случае, инвестору приходится принимать ряд решений. А каждое решение – это развилка на пути либо к успеху, либо к неудаче. Другими словами, каждое решение – это вероятность ошибки. Чем больше решений, тем больше возможных ошибок. И вот с этого ракурса пассивный стиль управления выглядит привлекательнее активных стратегий. Просто потому, что пассивные инвесторы принимают минимум решений, зато важных и долгосрочных. А по мере наращивания активности в управлении своими портфелями инвесторы накапливают свои ошибки. И это не должно нас смущать только в одном случае – если мы уверены, что средняя вероятность нашей ошибки меньше 50%. То есть, если математическое ожидание совокупного результата наших решений положительно, то нам нет смысла себя ограничивать в количестве действий с активами в портфеле. Но к этому мы еще вернемся чуть позже.

А пока посмотрим, где же кроются основные трудности активного управления портфелем.

Выбор активов

Первая и очевидная сложность заключается в выборе «правильного» набора активов. Если мы решаем «быть умнее всех» и намереваемся получить доходность выше среднерыночной, то стратегия следования за индексом нам явно не подходит. Нужно самостоятельно сформировать свой уникальный портфель, состоящий только из обреченных на рост активов. Звучит просто, осталось выбрать эти волшебные активы. Ну а для этого придется потратить немало времени на изучение потенциальных кандидатов на включение в чемпионский портфель.

Чтобы убедиться в перспективности компании нужно, как минимум, хорошо изучить ее бизнес, отрасль, регулирование, перспективы и тренды. Основная задача этого упражнения – найти компании, которые отгородились от конкурентов высоким забором (или глубоким рвом) и имеют возможность получать высокую доходность. Причем нужно сделать выводы не только о текущей рентабельности (это можно относительно легко увидеть из отчетности), но и о перспективах сохранить эту доходность долгие годы. Как можно заметить, уже на этом этапе анализа субъективные суждения будут играть не последнюю роль.

Не буду утверждать, что найти недооцененные компании невозможно. Пока просто отметим для себя, что эта задача требует немалых усилий и времени, а также достаточно широкого кругозора и вполне конкретных знаний. И при этом результат (а именно доходность выше среднерыночной) не гарантирован от слова «совсем».

Тайминг

Предположим, нам удалось отобрать несколько великолепных компаний с прекрасным бизнесом. Теперь наступает очередь второй трудности под названием «тайминг». Выбор подходящего момента для покупки акций. А потом еще и для продажи (мы ведь говорим сейчас об активных инвесторах). Ведь запросто может оказаться так, что даже отличный бизнес, но купленный по завышенной цене будет генерировать для инвестора доходность меньше среднерыночной. Кстати, это же относится и к индексным стратегиям – инвесторы, вложившиеся в индекс на локальных максимумах, будут проигрывать рынку, а счастливчики, поймавшие дно, могут получить доходность существенно выше рынка. И это при максимально пассивном подходе к инвестициям. Так что тайминг имеет значение.

Самое простое решение этой проблемы – равномерная покупка выбранных активов в течение года. Практикующие этот метод познали главный секрет успеха в инвестициях. Правда для такой стратегии нужны регулярные пополнения портфеля. А они есть не всегда и не у всех. Особенно регулярные. И тогда проблему тайминга приходится решать более сложным способом – при помощи оценки «справедливой» стоимости. Только имея представление об истинной (внутренней) стоимости актива, можно пытаться покупать дешево и продавать дорого. Иначе как понять, дешево сейчас или дорого? Однако в процессе определения справедливой стоимости субъективности тоже хватает.

Как видим, желание активно управлять инвестициями сталкивается с изрядной долей субъективизма, который пронизывает процессы как выбора активов, так и определения их справедливой стоимости. Это возвращает нас к мысли о вероятности ошибок при принятии решений. И если нам начинает казаться, что найден подозрительно похожий на «грааль» алгоритм отбора и оценки акций, то неплохо бы снова вспомнить о количестве субъективных предположений и допущений, сделанных в процессе выработки этой стратегии. И вообще, хорошо бы иметь механизм верификации результатов наших аналитических усилий и построенной на их основе стратегии.

Бэктесты долгосрочных стратегий

Так как же оценить эффективность инвестиционной стратегии, опирающейся на фундаментальный анализ? Логичное решение – проверить стратегию на исторических данных.  Но, как выясняется, для долгосрочных стратегий это не так просто сделать правильно. Бэктесты торговых алгоритмов обычно проводят на данных, охватывающих разные фазы рынка. Для долгосрочных стратегий это означает, что нужно, как минимум, проверить их в условиях ускорения/замедления инфляции, роста/падения ВВП, мягкой/жесткой монетарной политики, а также при различных комбинациях этих факторов. Даже простая логика подсказывает нам, что, если мы собрались инвестировать на 10+ лет, то имеет смысл проанализировать исторические данные за несколько прошлых десятилетий. Очевидно, что по российскому (да и большинству других) рынку таких данных просто нет. Ок, есть достаточно длинные данные по рынку США. Но, давайте подумаем, насколько разумно будет опираться на такие древние данные при тестировании наших стратегий?

Анализируя столетние статистические ряды, можно сделать какие-то ценные выводы относительно макроэкономических взаимосвязей и поведения классов активов в разных фазах экономических циклов. Что, собственно, и делает Рэй Далио и его последователи со своими армиями алгоритмов и аналитиков. Но, нужно отдавать себе отчет в том, что одни и те же показатели по конкретным компаниям в прошлом и сейчас могут скрывать совершенно разный смысл. Слишком много всего изменилось за десятилетия. Это и стандарты отчетности, и структура экономик, и доступность информации и многое другое.

Еще одна неприятность заключается в том, что длинный горизонт инвестирования дает минимум возможностей для коррекции стратегии на основе фактических результатов. Многие ошибки (за исключением совсем очевидных) в долгосрочной стратегии проявятся только спустя годы, а то и десятилетие. Правильность изменений в стратегии можно будет оценить еще лет через 7-10. Пожалуй, только молодые инвесторы (да и то не все) могут позволить себе такие эксперименты. Поэтому, кстати, при определении склонности к риску возраст – один из важных параметров.

Выводы, которые напрашиваются из подобных рассуждений, не слишком романтичны, а местами и просто скучны. Но они однозначно заслуживают внимания тех, кто пришел на фондовый рынок для сохранения и накопления капитала, а не в поисках азарта. Поговорим о них в следующий раз.

Поделиться
Подписаться
Уведомить о
5 комментариев
Старые
Новые Популярные
Межтекстовые Отзывы
Посмотреть все комментарии
VS
VS
8 месяцев назад

Интересная распасовка. Однако недвижимость неожиданно подорожала. Надо бы сравнить эти два вектора.

VS
VS
8 месяцев назад
Ответить на  Максим Молчанов

Да, да, помню, помню: Алберт Эйнштейн «Специальная теория относительности» раздел для экономистов (-.-)

Владимир
8 месяцев назад

Казалось бы, особо ничего не делая можно получить среднюю доходность. Но всегда хочется большего)) И кажется — стоит только взять управление в свои руки и прибавка гарантирована. Но, ….
Интересная тема — буду ждать продолжения.