Выбор облигаций в портфель

Выбор облигаций — это очень важная часть формирования портфеля. Разнообразие этого класса активов создает широкие возможности для реализации разнообразных стратегий. Но в то же время слабое понимание этого рынка может привести к несоответствию выбранных облигаций целям инвестора. Выбор облигаций помимо доходности зависит и от многих других факторов. Основные из них:

  • надежность эмитента
  • срок и порядок погашения
  • размер и вид купона
  • налоговые льготы
  • валюта выпуска
  • ликвидность

Поэтому об основных особенностях рынка облигаций следовало написать уже давно. Будем восполнять этот пробел, начиная с основных характеристик…

Надежность эмитента

Наиболее надежными рублевыми облигациями из доступных физическим лицам являются облигации федерального займа (ОФЗ). Эти бумаги выпускаются Минфином России и, соответственно, обязательства по ним гарантированы государством. Платежеспособность российского правительства на данном этапе не вызывает сомнений. Внушительные резервы, высокая бюджетная дисциплина, профицит платежного баланса — все это не дает повода предположить дефолт по российским государственным долгам в обозримой перспективе. Это подтверждают и минимальные за последние годы цены на страховку от дефолта (CDS, credit default swap) для России. Более того, с подобными показателями нас, вполне возможно, скоро ждет повышение кредитного рейтинга России мировыми агентствами. Обратная сторона высокой надежности — это низкая доходность. Это и побуждает инвесторов смотреть на следующие категории эмитентов.

Муниципальные облигации — это долговые обязательства регионов РФ, субъектов или отдельных городов. Доходность по таким облигациями несколько выше, чем по ОФЗ, что говорит об их более высоком риске. Юридически правительство РФ не обязано платить по долгам регионов в случае неплатежеспособности последних. Но фактически государство не заинтересовано в дефолте своих регионов и вряд ли допустит это.

Корпоративные облигации очень сильно различаются по уровню надежности. Поэтому выбор облигаций в корпоративном сегменте должен быть максимально тщательным и осознанным. Облигации, выпущенные госкорпорациями или крупнейшими частными компаниями, обладают низкими рисками и такой же низкой доходностью. В то же время есть и так называемые высокодоходные облигации (ВДО), доходность которых существенно выше ОФЗ. Надо сказать, что у ВДО есть и другое название — мусорные облигации (junk bonds), что многое говорит об уровне риска в этом сегменте. Это не значит, что все такие долги неоправданно рискованные. Просто это очередное напоминание о взаимосвязи риска и доходности.

Срок до погашения

На первый взгляд, с этой характеристикой все просто. Чем ближе дата погашения, тем меньше риск. Но в действительности такая прямолинейная логика не вполне верна. Да, риск банкротства заемщика действительно легче оценить на ближайшую перспективу, чем на многие годы вперед. Поэтому в нормальных экономических условиях ставки по облигациям с дальними сроками погашения выше, чем у коротких бумаг. Причем зависимость не прямолинейная. Если нанести на график доходности разных выпусков одного эмитента в зависимости от срока до погашения, то получится так называемая «кривая доходности». Анализ и интерпретация этой кривой заслуживает отдельного рассмотрения.

Но ведь есть еще и риск изменения процентных ставок. А они могут как расти, так и падать. Покупая короткие облигации, инвестор подвергает себя риску снижения ставок. Ведь при этом сценарии после погашения облигации на рынке уже не будет возможности реинвестировать капитал под тот же процент. Очевидно, что справедливо и обратное. Покупка длинных выпусков позволяет зафиксировать доходность на годы вперед, но инвестору придется взять на себя риск повышения ставок.

Наличие оферты

Эмитент может предусмотреть более ранний выкуп своего долга у держателей облигаций, чем заявленный срок погашения. Причем оферта может быть двух видов:

  • безотзывная или put-оферта — держатель сам решает предъявлять облигацию к выкупу или нет, и
  • отзывная или call-оферта — эмитент имеет право погасить облигацию досрочно, а мнение держателя не учитывается.

Дата оферты известна заранее, нужно лишь внимательно смотреть условия выпуска. На эту опцию нужно обращать внимание еще и потому, что после даты оферты эмитент может поменять условия по выплатам купона.

И отдельно стоит сказать об условиях амортизации или индексации номинала. Некоторые выпуски облигаций предусматривают погашение номинала частями (амортизацию) по заранее определенному графику. Так эмитенты распределяют во времени нагрузку на свои денежные потоки. Для инвестора амортизация не очень выгодна в фазе снижения процентных ставок, так как высвобождающиеся суммы приходится размещать под более низкий процент. Амортизация — достаточно распространенное явление в сегменте муниципальных облигаций.

Пример облигации с индексируемым номиналом — это ОФЗ 52001-ИН. Номинал этого выпуска увеличивается каждые полгода в соответствии с инфляцией. Таким образом, при неизменном проценте купонного дохода инвестор каждый раз получает увеличившуюся сумму выплаты. Такие облигации хорошо защищают капитал в период роста инфляции.

Купоны

Как известно, доход по облигации складывается из двух составляющих:

  • разница между ценой покупки и и ценой продажи (или номиналом, если держать облигацию до погашения)
  • сумма купонных выплат за время владения облигацией.

Бывают и бескупонные облигации, тогда остается только первый пункт. Но все же более распространены купонные выпуски. Бывают облигации с фиксированным и переменным (или плавающим) купоном. Фиксированный купон известен заранее и не зависит от каких-либо условий. А переменный привязан, как правило, к рыночной ставке и, соответственно, может меняться как в одну, так и в другую сторону.

Доходность у схожих по надежности и сроку погашения облигаций примерно одинаковая. Но при этом у них могут быть разные размеры купонов. Если купон больше, значит облигация будет торговаться по более высокой цене. И наоборот, если купон небольшой, то среднерыночная доходность будет достигнута за счет меньшей текущей цены. А еще у схожих облигаций с разным размером купонов будет разная чувствительность к изменению процентных ставок. Но это уже тема для совсем другой статьи.

Налогообложение

Инвестору важно знать различия в режиме налогообложения различных выпусков облигаций, так как это оказывает заметное влияние на выбор облигаций и их итоговую доходность.

Принципиально можно разделить все облигации на три группы по принципу налогообложения:

  • государственные облигации (ОФЗ и муниципальные выпуски)
  • корпоративные облигации, выпущенные до 2017 года
  • корпоративные облигации, выпущенные после 2017 года

ОФЗ и муниципальные облигации освобождены от НДФЛ на купонные выплаты. Прибыль, полученная от разницы в ценах продажи и покупки, облагается НДФЛ по обычной ставке в 13%. Брокеры сами считают и удерживают этот налог.

Что касается облигаций компаний, то для выпусков с 1 января 2017 года тоже действует льгота по НДФЛ на купонный доход. Но здесь есть важный нюанс. Если ставка купона (отношение размера купона к номиналу) более, чем на 5% превышает ключевую ставку ЦБ, то с этого превышения придется заплатить НДФЛ уже по ставке 35%. Это важно учитывать при рассмотрении ВДО.

А для корпоративных облигаций, выпущенных до 2017 года никаких льгот нет. Поэтому и купонные выплаты, и прибыль от продажи облагаются обычными 13-ю процентами.

Для валютных облигаций в налоговую базу также попадает курсовая разница. Об этом и о том, как законно сэкономить на налогах я уже рассказывал в статье «Инвестиции в еврооблигации«.

Ликвидность

Многие из доступных на бирже облигаций имеют очень низкую ликвидность. Это выражается в очень больших спредах (разнице между ценой предложения и спроса). Инвестируя в такие выпуски нужно понимать, что выйти обратно в деньги до погашения получится или быстро, или по хорошей цене, но не вместе.

Еще один недостаток низкой ликвидности — это малые объемы спроса и предложения. Поэтому инвесторам с крупными суммами нужно особенно внимательно смотреть на объемы торгов и плотность заявок в торговом «стакане». Ведь если сформировать крупную позицию им, возможно, и удастся, то вот выйти из нее без потерь будет гораздо сложнее.

Именно из-за низкой ликвидности сильно сужается выбор облигаций в муниципальном и корпоративном сегментах. В меньшей степени это касается ОФЗ.

Тема облигаций очень обширна, и в этой статье я лишь затронул лишь основные характеристики. Подписывайтесь на рассылку, чтобы не пропустить новые статьи на эту и другие инвестиционные темы.

0 0 vote
Article Rating
Поделиться
Подписаться
Уведомление о
4 Комментарий
Oldest
Newest Most Voted
Inline Feedbacks
View all comments
Павел
8 месяцев назад

Что думаете по поводу субордов крупных банков?

Павел
8 месяцев назад

Какой Вы полагаете наибольший риск от владения ими? Ведь, например, те же ВТБ и Альфа кажутся крайне надежными эмитентами. А судя по динамике роста цен на эти бумаги можно получить чуть ли не 17% годовых в USD, если вовремя продать.